Es gibt keine Alternative

Der 30-monatige Drawdown nach dem Höchststand im März 2000 und die heftige Tech-Zerstörung dieser Ära in Verbindung mit den Ereignissen des 11. Septembers und dem anschließenden Marktverfall weckten bei den Anlegern den starken Wunsch, etwas zu glauben, was intuitiv unmöglich wahr sein konnte.

Aber sehen Sie, die 1990er Jahre waren ein riesiger Boom für Aktien, und die meisten Hedgefonds schnitten großartig ab! In den Jahren 2000 bis 2002 wurde dem Aktienmarkt das Gesicht zerschlagen (insbesondere dem Nasdaq), und viele alternative Anlagen schienen sich großartig zu entwickeln! Die Anleger wollten nicht nur glauben, dass alternative Anlagen eine neue Art von "Kopf - ich gewinne; Zahl - ich gewinne auch"-Investitionen sind, sondern sie hatten auch genau das erlebt!

Doch dann kam Ineichen 2003 und schüttete Wasser auf diese These. John Mauldin hatte mich bereits Jahre vor der Entstehung unserer undurchdringlichen Freundschaft gelehrt, dass sich die Ära der 1980er und 1990er Jahre in den 2000er Jahren wahrscheinlich nicht wiederholen würde. Anlageklassen wie Aktien und Anleihen hatten eine Einstiegskomponente für ihre langfristig erwartete Rendite, und die makroökonomischen Umstände wurden immer komplexer. Johns Konzept der "Durchwurstel-Wirtschaft" machte für mich sehr viel Sinn.

Eine Form der Portfoliodiversifizierung, die diesem Moment entsprach, machte Sinn. Mein einziges Problem war, dass die in den frühen 2000er Jahren so populäre Fantasiewelt der Alternativen einem der wichtigsten wirtschaftlichen Grundsätze meiner Erziehung widersprach (danke, Milton Friedman): "So etwas wie ein kostenloses Mittagessen gibt es nicht." Die Vorstellung, dass es bei alternativen Anlagen keinen Kompromiss zwischen Risiko und Ertrag gibt, war für mich absurd, und Ineichens Offenbarung half mir zu verstehen, wie sich dies in einem Kundenportfolio manifestieren muss.

Die Quintessenz ist die folgende: Die Anleger verzichten nicht auf ein Risiko, wenn sie die Renditen alternativer Anlagen anstreben; sie ersetzen ein Risiko durch ein anderes. Mit anderen Worten: Die allgemeinen Faktoren, die die Aktienrenditen (Gewinnwachstum und Multiple Expansion) und die Anleiherenditen (Zinssätze und Kreditbedingungen) antreiben, sind möglicherweise nicht dieselben Faktoren, die alternative Anlagen antreiben, und wenn die Korrelation einer alternativen Anlage mit Aktien und Anleihen hoch ist, handelt es sich tatsächlich nicht um eine alternative Anlage!

Es mag eine gehebelte Beta-Anlage sein, aber es ist keine alternative Anlage! Dies nennen wir eine Tautologie - eine Alternative, die eigentlich keine Alternative ist, ist, eigentlich keine Alternative.

Was ist nun das Risiko, das wir durch das Marktrisiko ersetzen, wenn es um alternative Anlagen geht? Nun, das ist die Millionen-Dollar-Frage (Millionen für Kunden und Anleger, aber Billionen für die Finanzmärkte im Allgemeinen). Die Antwort lautet: idiosynkratisches Risiko, oft auch als Managerrisiko bezeichnet. Im Klartext heißt das: Das allgemeine Risiko der Aktien- und Rentenmarktrenditen wird zugunsten der Ausführung, des Talents und der spezifischen Risiken eines bestimmten Managers minimiert.

In der nächsten Woche werden wir uns eingehender mit den spezifischen alternativen Strategien (und Kategorien von Strategien) befassen, die wir annehmen, verfolgen, überwachen und nutzen. Es gibt zahlreiche Gründe, warum ein Ansatz zu einem bestimmten Zeitpunkt attraktiver oder weniger attraktiv sein kann.

Die allgemeine Einführung in unser Engagement für Alternativen muss jedoch in diesem Kontext verstanden werden: Wir glauben, dass das Beta des Aktienmarktes, das wir als Dividendenwachstumsinvestoren eingehen, reduziert und die risikobereinigte Rendite, die wir anstreben, optimiert werden kann, indem wir erstklassige Alternativen mit einem Dividendenwachstumsaktienportfolio mischen. Wir versuchen nicht, das Portfoliorisiko mit dem Anteil, den wir den Alternativen zuweisen, zu eliminieren; wir versuchen, das Risiko in diesem Teil des Portfolios zu verändern.

In gewisser Weise ist dies die anspruchsvollste Anwendung der modernen Portfoliotheorie, wenn man sie richtig versteht. Die Beschränkung der Nutzung der Kapitalmärkte auf ein 60/40-Aktien-/Anleiheportfolio schafft wenig Raum für Nicht-Korrelation, und der Grund, warum wir nicht korrelierende Anlagen in unseren auf Dividendenwachstum ausgerichteten Portfolios wünschen, ist, dass wir wollen, dass die Anleger die Renditen erzielen, die ihre zugrundeliegenden Anlagen zu bieten haben. Dies ist nicht möglich, wenn ihre natürlichen verhaltensbedingten und psychologischen Neigungen sie in Zeiten von Marktrückgängen aus dem Konzept bringen.

Sie können dies nicht tun, wenn die Mathematik des Drawdowns ihre langfristigen Ziele behindert.

Sie können dies nicht tun, wenn sie ihr Portfolio negativ beeinflussen, indem sie in Zeiten des Rückgangs Kapital abziehen. Wir sind der Meinung, dass Dividendenwachstum ein ausreichendes Aktien-Beta bietet, wie in den letzten zwei Wochen erörtert, jedoch mit einem weitaus besseren Einkommen, Einkommenswachstum und einer besseren Portfolioqualität und -wert. Und durch die Kopplung von Dividendenwachstum mit geeigneten alternativen Anlagen kann die Gesamtvolatilität des Portfolios unserer Meinung nach auf ein für die meisten Anleger vernünftiges Niveau gebracht werden.

Aber um meine frühere Behauptung zu wiederholen: Alternative Anlagen sind keine magische oder ätherische "Anlageklasse" - so etwas wie ein "Hedgefonds-Beta" oder ein "Privatmarkt-Beta" gibt es nicht. Es gibt Ineffizienzen in bestimmten Anlageklassen, die ausgenutzt werden können, es gibt eine Illiquiditätsprämie, die angestrebt werden kann, es gibt Zugang zu Renditen, die nicht im S&P 500 zu finden sind, aber es handelt sich um Vermögensverwalter, die Renditen innerhalb von Anlageklassen finden.

Was sie "alternativ" macht, ist die Tatsache, dass die Quelle des Risikos und des Ertrags nicht das Beta von Aktien- und Anleiheindices ist, sondern das Talent, die Ausdruckskraft und die Besonderheit des Managers bei diesem idiosynkratischen Streben.

Manager können sich irren. Manager können die Dinge nicht richtig sehen. Manager können sich schuldig machen, indem sie der Masse folgen (Hedgefonds-Geschäfte können notorisch überfüllt sein). Die Zahlung einer höheren Verwaltungsgebühr und die Hinzufügung einer Anreizgebühr machen eine Anlage nicht zu einer alternativen Anlage. Eine Nichtkorrelation zu Aktien und Anleihen ist ein Grundpfeiler, und das Talent, die Philosophie, die Disziplin und der Zugang des Managers werden in dieser Diskussion zum wertschöpfenden Faktor der Stunde.

Daran arbeiten wir also. Es gibt noch mehr zu sagen. In der nächsten Woche werden wir ein wenig darüber nachdenken, was einige dieser Ansätze im Jahr 2024 bedeuten, was richtig und was falsch laufen kann. Der Aufbau eines Portfolios in den 2020er Jahren sollte anders aussehen als in den 2000er Jahren. Aber die ersten Grundsätze, die dem Ganzen zugrunde liegen, sollten es nicht. Und in diesem Sinne bin ich Alexander Ineichen und John Mauldin sehr dankbar.


© John Mauldin
www.mauldineconomics.com


Dieser Artikel wurde am 19. April 2024 auf www.mauldineconomics.com veröffentlicht und exklusiv für GoldSeiten übersetzt.